21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者吳斌 上海報(bào)道 盡管一些美聯(lián)儲(chǔ)官員近期喊話不會(huì)太快降息，但越來(lái)越多的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)暗示：美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向已經(jīng)越來(lái)越近。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間12月21日，美國(guó)商務(wù)部公布的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)三季度實(shí)際GDP年化季環(huán)比終值超預(yù)期下修至4.9%，低于預(yù)期的5.2%，此前發(fā)布的修正值為5.2%。更值得關(guān)注的是，三季度核心PCE物價(jià)指數(shù)年化季環(huán)比終值下修至2%，低于前值和預(yù)期的2.3%。

隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)提振了美聯(lián)儲(chǔ)將放松貨幣政策的樂(lè)觀情緒，12月21日，美股從前一天的拋售中反彈，美元回落，與利率預(yù)期聯(lián)系緊密的短期美債收益率下降。

但整體而言，美國(guó)經(jīng)濟(jì)今年的表現(xiàn)仍大幅超出預(yù)期，華爾街的主流預(yù)測(cè)也從去年年底的經(jīng)濟(jì)衰退轉(zhuǎn)向預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)軟著陸。不過(guò)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)也面臨一系列負(fù)面因素，未來(lái)軟著陸希望幾何？

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)為何再度下修？

今年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)多次修正引起了市場(chǎng)的普遍關(guān)注，尤其是非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的下修成為“家常便飯”。

對(duì)此，國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙偉對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，統(tǒng)計(jì)調(diào)研反饋率降低是今年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反復(fù)修正的主因。美國(guó)失業(yè)率、非農(nóng)就業(yè)、通脹、消費(fèi)等主要指標(biāo)均依賴于統(tǒng)計(jì)局調(diào)研的問(wèn)卷結(jié)果。疫情后，調(diào)研反饋率普遍下降，職位空缺調(diào)查反饋率由疫情前的58%降至32%，消費(fèi)者支出反饋率由疫情前的55%降至今年的41%，樣本數(shù)量降低使得數(shù)據(jù)穩(wěn)定性變差。

而反饋率下降源自疫情后遠(yuǎn)程辦公等因素，短期內(nèi)或難明顯改善。疫情暴發(fā)后，遠(yuǎn)程辦公開(kāi)始流行，居民在家工作的比例上漲，企業(yè)等機(jī)構(gòu)調(diào)查的反饋率下降速度更快。2023年，現(xiàn)場(chǎng)辦公比例雖有回升，但仍有40%的職員為混合辦公、35%為遠(yuǎn)程辦公。對(duì)隱私的重視、對(duì)聯(lián)邦政府信任度下滑，使得統(tǒng)計(jì)調(diào)研回復(fù)率短期內(nèi)難有明顯改善。

對(duì)比來(lái)看，終值的反饋率高于初值，可靠性更高。就業(yè)、通脹、職位空缺等數(shù)據(jù)初值和終值的反饋率并不相同，終值調(diào)研反饋時(shí)間更充裕，反饋率更高。趙偉表示，以職位空缺數(shù)據(jù)為例，初值反饋率僅為77%，征收期限為11-17個(gè)工作日；終值征收期限達(dá)45天，因而反饋率更高，今年9月已回升至84%，與疫情前接近。因此市場(chǎng)可適當(dāng)提高對(duì)終值的關(guān)注度。

整體而言，今年美國(guó)非農(nóng)就業(yè)及職位空缺數(shù)據(jù)的修正對(duì)GDP的影響較低，全年影響僅為0.4個(gè)基點(diǎn)。參考亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)GDPNow模型，以初值計(jì)算，非農(nóng)就業(yè)拉動(dòng)GDP增速4.1個(gè)基點(diǎn)，以終值計(jì)算則為3.7個(gè)基點(diǎn)，二者僅相差0.4個(gè)基點(diǎn)。職位空缺數(shù)據(jù)初值全年平均拖累GDP增速0.2個(gè)基點(diǎn)，數(shù)據(jù)修正對(duì)GDP增速的影響同樣較低。

但四季度或存在季節(jié)性因素干擾，經(jīng)濟(jì)增速存在超季節(jié)性下滑可能。趙偉提醒，經(jīng)濟(jì)增速的修訂也受季節(jié)性因素的干擾。美國(guó)消費(fèi)增速往往前低后高，但疫情后，消費(fèi)的季節(jié)性出現(xiàn)變化，三季度消費(fèi)更容易有超季節(jié)性表現(xiàn)，四季度消費(fèi)的季節(jié)性表現(xiàn)則更弱，這使得今年三季度GDP增速更亮眼，但也使四季度經(jīng)濟(jì)增速或更低。

勞動(dòng)力市場(chǎng)韌性仍支撐經(jīng)濟(jì)

在美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體表現(xiàn)超預(yù)期背后，勞動(dòng)力市場(chǎng)是重要因素。

12月21日，美國(guó)勞工部公布的數(shù)據(jù)顯示，上周美國(guó)初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)僅小幅增加，表明經(jīng)濟(jì)在一定程度上重拾動(dòng)能。截至12月16日當(dāng)周，首次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)增加2000人至20.5萬(wàn)人。

與此呼應(yīng)的是，12月早些時(shí)候公布的美國(guó)11月非農(nóng)就業(yè)人口增加19.9萬(wàn)人，遠(yuǎn)高于10月的15萬(wàn)人。11月失業(yè)率為3.7%，10月為3.9%。失業(yè)率的下降部分得益于勞動(dòng)力人數(shù)的增長(zhǎng)，勞動(dòng)力參與率進(jìn)一步升至62.8%，高于預(yù)期的62.7%。

薪資方面，11月工資增幅小幅超預(yù)期，平均時(shí)薪環(huán)比增長(zhǎng)0.4%，高于10月的0.2%，為年內(nèi)最高增速。但同比增速?gòu)?0月的4.1%放緩至4%。

勞動(dòng)力市場(chǎng)韌性也和疫情的影響息息相關(guān)，美國(guó)此前出現(xiàn)了“大辭職潮”，企業(yè)迫切需要招聘大量員工，必須提高工資來(lái)吸引新員工，過(guò)去幾年大規(guī)模裁員一直很少見(jiàn)。

相對(duì)強(qiáng)勁的勞動(dòng)力市場(chǎng)和薪資增速繼續(xù)為消費(fèi)支出和更廣泛的經(jīng)濟(jì)提供動(dòng)力。12月中旬，美國(guó)人口普查局公布的11月零售銷售數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)11月份零售銷售額環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，好于10月的-0.1%，增速再次由負(fù)轉(zhuǎn)正。核心零售銷售環(huán)比增長(zhǎng)0.7%，高于10月的0.2%。

在摩根士丹利首席美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Ellen Zentner看來(lái)，具有韌性的勞動(dòng)力市場(chǎng)也表明，美聯(lián)儲(chǔ)降息的開(kāi)始時(shí)間或晚于市場(chǎng)預(yù)期。市場(chǎng)3月份降息的預(yù)期有些過(guò)于樂(lè)觀，未來(lái)兩個(gè)月通脹可能會(huì)回升，降息的節(jié)點(diǎn)可能要延后到明年6月。

經(jīng)濟(jì)軟著陸希望幾何？

盡管美聯(lián)儲(chǔ)祭出了數(shù)十年未見(jiàn)的激進(jìn)加息，但越來(lái)越多的聲音認(rèn)為，這次經(jīng)濟(jì)有望軟著陸。

牛津經(jīng)濟(jì)研究院美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Matthew Martin對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在走弱，但可能不會(huì)出現(xiàn)衰退。美聯(lián)儲(chǔ)明年迅速降息的預(yù)期不斷升溫，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)此幾乎沒(méi)有太大反對(duì)意見(jiàn)，這也放松了金融環(huán)境，如果這種狀況持續(xù)下去，將降低明年上半年經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)。

在Matthew Martin看來(lái)，雖然美國(guó)就業(yè)增長(zhǎng)有所放緩，但幾乎沒(méi)有跡象表明這將引發(fā)失業(yè)率大幅上升，初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)仍然很低，11月份失業(yè)率也有所下降。由于薪資增長(zhǎng)仍然很強(qiáng)勁，未來(lái)仍存在美聯(lián)儲(chǔ)維持高利率更久的風(fēng)險(xiǎn)。

官方層面，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)耶倫表示，美國(guó)正走在通脹持續(xù)下降的路上，但經(jīng)濟(jì)不會(huì)大幅放緩，有望實(shí)現(xiàn)軟著陸。由于通脹預(yù)期處于可控范圍內(nèi)，只需要讓經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行，讓勞動(dòng)力市場(chǎng)回到充分就業(yè)的狀態(tài)，就可以降低通脹。

從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，由于服務(wù)業(yè)的改善抵消了制造業(yè)的下滑，美國(guó)經(jīng)濟(jì)12月仍有一定韌性。標(biāo)普全球（S&P Global）的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)12月Markit服務(wù)業(yè)PMI初值為51.3，創(chuàng)7月以來(lái)新高，高于11月的50.8，去年同期僅為44.7，這是服務(wù)業(yè)PMI連續(xù)十一個(gè)月擴(kuò)張。美國(guó)12月Markit制造業(yè)PMI初值則降至48.2，低于11月的49.4。

不過(guò)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)也有隱憂。標(biāo)準(zhǔn)普爾全球市場(chǎng)情報(bào)公司首席商業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Chris Williamson提醒，生活成本的增加以及家庭和企業(yè)支出的謹(jǐn)慎態(tài)度，意味著服務(wù)業(yè)的總體增長(zhǎng)率仍遠(yuǎn)低于今年春季和夏季，彼時(shí)旅行和休閑活動(dòng)處于復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。與此同時(shí)，制造業(yè)仍然拖累經(jīng)濟(jì)，訂單下降速度加快，促使工廠減少產(chǎn)量、削減員工人數(shù)并減少投入品的采購(gòu)。

此外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)支柱消費(fèi)也面臨一系列利空。一些悲觀主義者認(rèn)為，由于消費(fèi)者支出占到美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的70%，而消費(fèi)者已經(jīng)接近耗盡疫情期間的超額積蓄，并面臨著學(xué)生貸款償還和就業(yè)市場(chǎng)降溫等不利因素。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息帶來(lái)的負(fù)面影響可能仍未完全釋放，信貸條件收緊將給被迫進(jìn)行債務(wù)再融資的借款人帶來(lái)困難。

因此，盡管大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè)美國(guó)經(jīng)濟(jì)將軟著陸，但仍有一些觀點(diǎn)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)衰退可能發(fā)生。DoubleLine Capital創(chuàng)始人、新債王Jeffrey Gundlach警告稱，收益率曲線倒掛了一段時(shí)間，而歷史上這種情況都發(fā)生在衰退前夕，2024年第二季度美國(guó)可能陷入經(jīng)濟(jì)衰退。

富國(guó)銀行高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Sam Bullard也表示，勞動(dòng)力市場(chǎng)疲軟最終將引發(fā)消費(fèi)者支出下降，從而增加美國(guó)經(jīng)濟(jì)的壓力，預(yù)計(jì)2024年將會(huì)出現(xiàn)溫和經(jīng)濟(jì)衰退。

展望未來(lái)，地緣沖突的風(fēng)險(xiǎn)也需要警惕。Matthew Martin告訴記者，盡管自10月中旬以來(lái)，油價(jià)下跌了約20%。但在最糟糕的情況下，如果巴以沖突擴(kuò)大為一場(chǎng)更廣泛的地區(qū)沖突，可能將油價(jià)推高至每桶150美元，油價(jià)暴漲將沖擊商業(yè)和消費(fèi)者信心，使金融市場(chǎng)疲軟，最終拖累美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入輕度衰退。